城投债涉及广大群众，违约风险小于其他未纳入的政府债务。对于未纳入政府债务的存量债务包括银行贷款、城投债、信托等非标融资渠道。我们认为银行贷款、信托等非标融资渠道的债权人包括银行、保险、信托、券商等金融机构，而城投债在非政府债务中占比也不大，并且城投债持有人涉及广大群众，因此当城投债真正违约风险较小，更多的是流动性风险。
10月23日*ST超日债务重整方案获批，其中，拥有总额达47亿元左右的债权人的大额普通债权人而言，20%的偿付比例，对于规模10亿元、持有人超过2000人的11超日债持有人，*ST超日债全额兑付。对于一个产能过剩的民营债券，刚性兑付未能打破，城投债刚性打破可能性更小。
根据2013年6月审计公告，银行贷款占比最高（57%）、其次是信托融资（8%）、BT（8%）、城投债（6%）、地方政府债（4%）、证券、保险机构融资（2%）。而且根据2014年上半年上市银行年报，银行不良贷款余额和不良贷款率均出现环比回升，关注类贷款余额环比增长41.7%，显示未来不良贷款确认压力较大。
根据国内已处理的债权违约实践分析，对于额度较大、且债权人涉及面较小的银行贷款，承担损失可能性最大。而在存量债务中占比较小且涉及债权人较多的城投债，即使出现类似*ST超日债的技术违约，最后也会本息偿付。因此，即使在未纳入政府债务中，城投债违约风险也相对较小。
小结：
通过相关文件的分析，存量债务的化解路径已经非常清晰，同时对于城投债的去与留也做出了明确的规范。（1）地方政府债将扩大，但不会全部承接存量债务。根据《意见》，赋予地方政府依法适度举债融资权限，地方政府举借的债务，只能用于公益性资本支出和适度归还存量债务。虽然地方政府债试点继续扩大，明年地方政府债规模也会快速增加，但这并不是解决地方存量债务的主要途径。中央政府非常明确，不会为地方政府存量债务进行全部承接，很多问题还需地方政府自己处置消化。（2）城投债依然会存在，但如何界定存在分歧。在过渡期内，在建项目依然可以原渠道融资，这类项目的发行的债券纳入预算管理，风险可控；对于以PPP模式参与政府项目的公司发行的企业债将成为新型城投债，但最终定价与社会认知度还需进一步验证。（3）城投债分化不影响城投债投资逻辑。城投债分化已逐步显现，纳入预算内的城投债收益率存在进一步下行空间；未纳入预算的城投债，保障性偏弱。我们认为城投债是否纳入预算只是表象，这将影响近期城投债收益率下行空间，但影响城投债的核心的问题依然是地方政府的综合实力。如果地方政府有足够的运作空间，即使未纳入预算管理，依然有足够的腾挪空间，及时兑付本息。而且从上面的分析，我们认为城投债违约风险小于其他融资路径，整体风险可控。因此城投债分化并不影响我们的投资策略——依然看好中低评级城投债，只是在选择方法中“大浪淘沙”，筛选区域信用风险较低的城投债，将信用风险降到最低。
来源：文涛宏观债券研究