引言：注册制改革写进了十八届三中全会文件，被列为2015年证监会头等大事。中国的未来靠创新，激发全民创新创业活力有赖于资本市场。与其通过体制内在信息不对称情况下制定产业政策，不如通过股权市场崛起激发全民创新创业活力，让市场选择中国经济的未来。
注册制改革：头等大事，提速前进。
预计注册制可能的推出时点是10月或6月前后，取决于《证券法》修订进展以及是否走绿色通道。
注册制改革带来审核、定价与监管的新变化。
股票发行注册制改革总体目标是，建立市场主导、责任到位、披露为本、预期明确、监管有力的股票发行上市制度。
1)预计最终推出的注册制，一方面在审核、定价和监管上有新的改变和突破，另一方面将有适当的节奏控制，有一定的审核，属于渐进式改革方案，而不是无限供给的方案。
2)审核改革：下放到交易所。由证监会进行形式审核、交易所进行实质审核。证监会将主要进行注册审核，审查申报文件的完备性、有效性以及合规性，交易所则设定企业上市标准，进行企业上市审核;
3)定价改革：市场化定价。预计此次注册制改革后，我国的证券定价方式将更加市场化，但审核机构仍将对高价、高市盈率发行做某种程度上的限制。
4)监管改革：放松事前，加强事中和事后。
注册制改革的国际经验。注册制是国际潮流，符合提高市场公平效率的大方向。按照国际经验，我国可能先走一段核准制和注册制相结合的道路作为过渡。注册制改革有助于提高证券化率，推动市场主体趋于成熟理性，降低上市门槛，激发全民创新创业活力。
注册制对经济的影响：推动股权融资崛起，促进转型创新
1)注册制提高直接融资比例。当前中国金融结构严重滞后于经济结构转型升级。未来有望大发展的高端制造业、现代服务业、民营中小企业等都是轻资产、重知识、高技术、高风险的部门，当前以银行间接融资为主的金融结构不能有效支持产业升级。推动转型创新、去杠杆、降低企业融资成本等关键是推动股权融资崛起。注册制将降低企业上市门槛、上市成本并提高市场效率，有利于提高企业直接融资规模，优化社会融资结构。
2)注册制激发创新创业活力促转型。注册制改革中明确提出了取消股票发行的持续盈利条件，这可以让那些现阶段无法盈利但却拥有较高成长性的企业将直接受益。直接融资比率的提高，将畅通VC、PE的退出通道，激发创新创业活力。
注册制对市场的影响：奠定长期繁荣之基，推动估值趋于合理。
1)注册制实施将改变上市公司结构，提高代表创新和经济转型方向的上市公司比重，将奠定股市长期繁荣之基。
2)未来随着注册制提速、供给增加、退市趋严、监管加强，壳价值降低，估值趋于合理。注册制对市场和估值的影响程度取决于改革进度和供给节奏。
目录：
1.注册制改革：头等大事，提速前进
2.注册制改革主要内容：审核、定价与监管的新变化
2.1.注册制改革概览：一个有节奏控制的、渐进式改革方案
2.2.审核改革：下放到交易所
2.3.定价改革：市场化定价
2.4.监管改革：放松事前，加强事中和事后
3.注册制改革的国际经验
3.1.注册制是国际潮流
3.2.有助于提高市场公平效率
3.3.有助于提高证券化率
3.4.有助于推动市场主体趋于成熟理性
3.5.有助于降低上市门槛，激发全民创新创业活力
4.注册制对经济的影响：推动股权融资崛起，促进转型创新
4.1.注册制提高直接融资比例
4.2.注册制激发创新创业活力促转型
5.注册制对市场的影响：奠定长期繁荣之基
5.1.注册制将奠定股市长期繁荣之基
5.2.注册制将使估值趋于合理
1.注册制改革：头等大事，提速前进
预计注册制可能的推出时点是2015年10月前后或6月前后，取决于《证券法》修订进展。肖钢主席3月5日在两会表示，证券法修毕即可落地注册制。
肖钢主席在2015年全国证券期货监管工作会议上表示，推进股票发行注册制改革，是2015年资本市场改革的头等大事。吴晓灵委员在2015年“两会”期间表示：《证券法》修订案有望4月底上会，最快8月份进行二审，10月份完成三审。若在这个过程当中，注册制改革有需要，在立法方面也可以做一些“特殊的安排”。交易所正在做相关准备，2月大规模招聘法律审核岗、会计审核岗、行业审核岗三大岗位，职责均为“审核企业上市材料，制定和解释信息披露规则指引，对证券市场中介机构相关执业行为进行自律监管和监管协调”。
在注册制中，发行人与投资者充分博弈，市场达到供需平衡和合理定价。
图 1 注册制发行人随需求入市，新股发行供求基本平衡
数据来源：国泰君安证券研究
2.注册制改革主要内容：审核、定价与监管的新变化
2.1.注册制改革概览：一个有节奏控制的、渐进式改革方案
股票发行注册制改革总体目标是，建立市场主导、责任到位、披露为本、预期明确、监管有力的股票发行上市制度。
考虑到投资者结构、法治条件、市场环境等因素，预计最终推出的注册制，一方面在审核、定价和监管上有新的改变和突破，另一方面将有适当的节奏控制，有一定的审核，属于渐进式改革方案，而不是无限供给的方案。
肖钢主席强调要“在稳定市场预期的基础上，适时适度增加新股供给，促进资本形成。”预计注册制实施伊始，每月新股发行可比会比之前略多，但交易所还是会根据市场调节发行速度。
2.2.审核改革：下放到交易所
预计实施注册制以后，未来A股公司上市仍然要通过审核，但审核将从证监会下放到交易所。近期交易所均大规模招聘专业人员充实其发审力量，为后续的审核工作做准备。预计未来将由证监会进行形式审核、交易所进行实质审核。证监会将主要进行注册审核，审查申报文件的完备性、有效性以及合规性，交易所则设定企业上市标准，进行企业上市审核。
从1992年起，在股票市场逐渐发育成熟的过程中，我国新股发行制度适时地改变以适应市场和经济发展的需要，然而从总体来说，进展并不尽如人意，新股发行的“三高”现象(高价发行、高市盈率和超高募集资金)持续存在，且二级市场将新股发行视为洪水猛兽，股票市场的正常融资功能受到极大干扰。
我国新股发行制度先后经历“审批制”，“核准制”中的通道制和保荐制，现正向“注册制”的方向迈进，其演进是朝着强调信息公开、放松行政管制、增强市场化因素的方向进行。
图 2 我国新股发行制度发展路径
数据来源：国泰君安证券研究
审批制是完全计划发行的模式;核准制是从审批制向注册制过渡的中间形式，核准制取消了新股发行的指标和额度管理，后来更引进证券中介机构，让证券中介机构来初步判断企业是否达到股票发行的条件，同时证券监管机构对股票发行的合规性和适销性进行实质审查，并有权否决股票发行的申请;注册制是目前成熟股票市场普遍采用的发行制度，完全意义上的注册制只对公司发行进行形式审查，而不进行实质审查。