根据证监会最新公布的数据，截止2014年7月1日，证监会受理并完成预先披露的拟IPO企业共637家，其中已过会的企业40家，未过会的597家企业。在未来很长一段时间，未过会的597家企业将陆续经受发审会的生死考验。
梳理近年来未过会企业，并采访了两位资深投行人士——深圳的Q先生和上海的K先生（应采访对象要求，此处用化名），试图归纳出企业IPO被否的原因，以供正走在或将要走上上市征途的企业参考。《价值线》发现，以往被否的拟IPO企业，主要存在八个方面的问题，它们分别为：独立性问题、持续盈利能力问题、主体资格问题、募集资金运用问题、信息披露问题、规范运作问题、财务会计问题和中介报告瑕疵。
独立性问题：成长的烦恼
“每年都很多家企业因为营经主体的独立性问题被否，独立性问题涉及的面也很广，包括关联交易、资产独立性、人员独立性和同业竞争等等。我们自己经常开玩笑说，‘独立性问题’是IPO的第一杀手。我自己做的项目，也有曾经因为独立性问题被否的。”K先生向《价值线》表示。
对于独立性问题，证监会表示主要分为两类，一类是对内独立性不够，这是由于改制不彻底造成的，表现为对主要股东的依赖，易出现关联交易、资金占用等问题；二是对外独立性不够，这是由于公司的业务决定的，表现为在技术或业务上对其他公司的依赖。
“有些企业生产经营上下游之间，关联交易占了很高的比例，会里面会认为它的独立性不足，因为采购、销售这些环节，都容易对业绩做手脚而且难以监管。”Q先生向《价值线》介绍，“天珑股份大概就属于这种情况。”
2012年7月25日，深圳天珑移动技术股份有限公司（简称天珑股份）上发审会接受审核，结果被否。公司是以手机研发、设计为主的国家级高新技术企业，主营业务为手机产品的研发、设计、采购、生产（外协加工）、销售及提供相关服务。天珑股份的主要代工厂为河源特灵通公司，而河源特灵通的实际控制人为梁秉东，他是天珑股份实际控制人林文鸿的妹夫，两家企业实际构成了关联交易。2009年至2011年，天珑股份对河源特灵通的委托加工交易占当期同类业务的比重分别为32.60%、22.62%及36.04%，比重非常大。同时，河源特灵通对天珑股份也存在着过重的依赖性，2011年，河源特灵通为天珑股份加工手机459.59万部，占河源特灵通总加工量的74.13%。
“尤其当拟上市公司对关联股东的销售价格明显高于与其他非股东单位的销售价格，或者对关联股东的采购价格明显低于与其他非关联企业的采购价格，而在招股说明书中又没有完整、准确地进行信息披露，也未对其合理性作出有依据的充分说明，发审委会就会认定这家企业缺乏直接面向市场的独立经营能力，造成企业IPO被否。”Q先生分析道。
“同一控股股东下属的企业，如果存在同业竞争，同样也是独立性问题的一个表现方面。如果拟上市公司与同一控股股东下属的兄弟单位存在同业竞争的情况，那IPO被否的可能性是非常大的。”K先生向《价值线》举例说明，2010年被否的侏罗纪软件就是这个问题。
北京侏罗纪软件股份有限公司由其董事长包世界于1994年创立，公司为中国石油、中国石化、中国海洋石油等国内各大石油公司和全国30多家油田的主要软件供应商之一。2010年4月20日，侏罗纪软件IPO申请上发审会接受审核，结果被否。侏罗纪软件的实际控制人包世界与其他三位自然人于2006年3月8日在英属维尔京群岛注册成立埃佩斯集团控股有限公司（包世界持有42.5%的股份）。该集团于2006年9月13日在中国境内出资20万美元独资设立了北京埃佩斯技术开发有限公司（以下简称北京埃佩斯），包世界任董事长和总经理。2009年，包世界辞去北京埃佩斯职务，将其持有的埃佩斯集团42.5%的股份转让给与申请人无关联关系的李英。但在上述期间，北京埃佩斯与大庆油田和塔里木油田签有六个业务合同，该等合同所涉业务与侏罗纪软件的主营业务相同。
“独立性问题最常见的，还有拟上市公司与大股东及关联公司之间的资金占用问题。”K先生表示，如某拟IPO公司实际控制人控制的多家公司频繁占用发行人及其控股子公司大额资金，发行人欠缺严格有效的资金管理制度，财务独立性差，也将面临着被发审委否决的命运。
广东通宇通讯股份有限公司（简称通宇通讯）于2012年4月24日上发审会，但与大股东之间存在大额资金占用事项，IPO申请最终折戟沉沙。
《价值线》在查阅2012年通宇通讯发布的IPO申请相关材料时，发现了一段非常有意思的记录。保荐机构和发行人律师于2011年10月19日对发行人实际控制人吴中林、时桂清夫妇的朋友蔡荣进行了访谈，主要内容如下：“在2007年的时候，吴总、时总找我帮忙，从公司取出一部分现金。我找到亲戚朋友开办的上述11家企业帮忙，由通宇通讯先将款项分期分批转入这11家企业的账户，再由我提出现金，并交还给时总本人。2009年，吴总、时总找到我，说通宇通讯有上市的打算，要对以往的事情进行规范，需要将原先取出的款项原路返还回公司。时总分期分批的将该款项以现金的方式给我，我通过这11家企业将该款项划回了通宇通讯公司。”
虽然保荐机构认为，经过核查，公司2007年、2008年形成的其他应收款是公司实际控制人占用了公司的资金，属于不规范行为；2010年6月，在公司进行股份公司的改制前，公司实际控制人已经将所占用的资金全额还回公司，改正了错误；鉴于公司已经改正了不规范行为，因此对公司的上市不构成实质性障碍。但发审委认为，实际控制人报告期内存在通过11家单位占用公司资金的行为，且实际控制人未向通宇通讯支付资金占用费；公司于2010年5月分别补缴2007年度企业所得税2073万元、2008年度企业所得税502万元，并缴纳滞纳金共836万元。公司未在申报材料和现场聆讯中对内部控制制度是否健全且被有效执行作出充分合理的说明。
募集资金运用问题：致命的诱惑
“有很多企业的IPO都在募集资金运用方面栽了跟头。”Q先生向《价值线》表示，有些企业为了上市，会刻意编制一些项目做为募投项目。其实看看历年来已经上市的一些公司，上市一两年内便更改募投项目的公司比比皆是，一方面，是因为有的项目的确随着时间和环境的变化，已经无法再实施了。但有很多项目，在公司上市前设立项目时本来就不切合实际，只是这些公司为了上市和募集资金的一个借口。所以，拟上市公司募集资金运用是发审委关注度最高的问题。有一家拟IPO公司，自身资产为68亿元，募投项目是收购价值88亿多元的资产，发审委最终认定，收购资产规模远高于公司自身资产规模，公司现在的生产经营规模、财务状况及管理能力都无法适应收购的资产运营，所以把这个IPO申请毙了。
《价值线》调查发现，有些拟IPO企业，尚未有募投项目的生产经营和产业化的经验，且未能充分披露其经营模式和盈利模式，致使发审委会议认为募投项目存在重大投资风险。还有些公司，产品在国内产销量和竞争地位上并无明显优势，如何消化新增产能未能提供有说服力的依据等，都是企业IPO被否的重要原因。
珠海亿邦制药股份有限公司（简称亿邦制药）于2012年5月7日上会，但因为IPO募投项目原因被否决。这家公司主营业务为自产药品销售和代理药品销售，其中代理业务为代理销售山西普德的银杏达莫注射液和奥硝唑注射液，2010年之前，公司为山西普德的代理商之一，2009年底转变为全国独家代理商，代理药品由主要向山西普德经销商采购变为全部向山西普德直接采购。2009年至2011年公司代理产品销售收入占比分别为64.66%、69.63%和67.46%，毛利分别为3503.64万元、16475.11万元和17437.34万元，毛利占比由2009年39.68%增长到2011年67.39%，代理产品业务成为公司主要利润来源。而公司的募投项目为新药品的生产，随着募投项目逐步达产，自产药品的收入占比将逐步增加，预计2017年自产药品销售收入占比将达到74.42%，公司业务将以自产药品销售为主。证监会发审委认为，亿邦制药在申报材料和现场聆讯中，未就上述经营模式、产品结构变化对持续盈利能力的影响作出充分合理的解释。