政策的阻击
但事难遂愿。郁亮话音刚落，政策大棒就重重落下。2005年1月24日，国家外汇管理局颁布了《关于完善外资并购外汇管理有关问题的通知》（通称为“11号文”）。当年4月21日，外管局紧接着发布了《国家外汇管理局关于境内居民个人境外投资登记及外资并购外汇登记有关问题的通知》（通称29号文）。
这两个文件的要害在于中山万科模式的第二步：用境外的离岸公司收购境内公司，需要外汇管理总局批准，在此之前，这个权力放在地方。此后，实际上的审批处于冻结冻态。
有消息称，出台11号文和29号文的背景是，商务部梅新育博士发表一份报告，称在20世纪80年代，有约4000名腐败犯罪分子逃往国外，带走约500亿美元资金，这些资金主要通过离岸公司向外转移。经温家宝总理批示，央行、银监会、外管局和证监会联合监管红筹模式。也就是说，11号文并非针对企业，企业属池鱼之殃。这也为11号文终结埋下伏笔。
针对11号文，一场前所末有的游说运动轰轰烈烈展开，涉及的利益方包括企业、创投基金、投行、律师事务所等等。2005年10月，外管局发布《国家外汇管理局关于境内居民通过境外特殊目的公司融资及返程投资外汇管理 有关问题的通知》（通称为“75号文”），事实上终结了11号文和29号文。
75号文称，外汇管理局对外汇资金来源合规的企业返回投资开启“绿灯”，允许境内居民（包括法人和自然人）以特殊目的公司的形式设立境外融资平台，通过反向并购、股权置换、可转债方式进行资本运作方式。资本市场对75号文的反应当然是一片欢呼。
万科对融资的时间窗口感觉实在太好。75号文之后，万科海外融资规模陡增。2007年，万科新增融资29.87亿元，实际上多是在2006年就已操作至尾声。
但好景不长。海外融资的窗口再次冰冻，中山万科模式也面临着真正的考验。2006年9月，国家六部委下发《关于外国投资者并购境内企业的规定》（通称为“10号文”）规定，注册离岸公司需要到外管局登记。在此之前，境内企业到境外注册离岸公司是小事一桩。这样一来，中山万科模式的第一步，即注册离岸公司受到限制。
当然，企业注册海外离岸公司，也可以不去外管局登记。但是，没有在外管局登记的离岸公司，得不到中国法律认可，后续的私募股权融资和上市无法操作。
中山万科模式的第二步，即境内资产置入境外离岸公司再次受到10号文全面管制。10号文规定，企业设立的境外特殊目的公司，并购自己的境内公司，需要报商务部批准，地方部门没有审批权力。
10号文还出台一个兜底条款，特别强调，当事人不得以外商投资境内企业或其他方式规避前述要求。10号文同时留下一条“破绽”，可以境外公司为主体，通过换股形式收购境内公司股权，把境内公司权益置入境外。但在实践层面，商务部对这一条基本上不予批准。至此，中山万科模式第二步的境内权益置入境外，难于上青天。
这一年的7月，六部委还下发《关于规范房地产市场外资准入和管理的意见》（通称为“171号文”）规定，外商投资企业中的中外投资各方不允许以任何形式订立保证一方固定回报率的条款。在中山万科融资案例中，HI公司在提供的股权收购款和贷款的同时，分别约定了固定回报即Libor+4.25%.因此，外商投资企业的外资股东发放项目贷款已经被封死，唯一可行的方法是股东各方以自有资金对项目进行权益增资，但其后果是投资回报风险不可控。
171号文还大大加高了外资投资中国房地产的门槛和成本。该文件规定，外商设立投资企业，如果投资总额超过1000万美元，注册资本金不得低于投资总额的50%；注册资本金不得挪用，否则涉嫌抽逃出资；外商在收购境内房地产企业时，必须首先付清土地出让金，出让和收购股权时须一次性付清银行债务和转让金。此后出台的相关调控政策，主要是上述文件的细化。
中山万科模式2.0：顺势应变
如果171号文诞生在9年前，中山万科模式就不会诞生。从政策用意上看，房企海外融资之路似乎已经走到尽头。但事实上，万科的海外融资并未停止，中山万科模式与时俱进，升级至2.0版。
伴随中山万科2.0版本，万科年报出现了一道壮观的风景线——在香港和境外设立的数家空壳公司。其中， 2009年收购13家公司，其中11家为壳公司。2012年收购海外公司多达15家。不同的是，2012年，万科收购的海外公司多数持有相当权益的资产。外界对万科频设离岸空壳公司有诸多想象。通过中山万科2.0模式解析，研究发现，壳公司实际上充当了海外融资通道。
万科的海外融资通道表现为两层境外架构，第一层是以中山万科模式中的永达中国为代表的控股公司，比如万科地产（香港）、万科置业（香港）、万科置地 （香港）、万科金融 （香港）和万科置业（海外）等，多设在香港；第二层是离岸壳公司，对接境内项目公司，充当融资平台。
为了操作方便，万科与海外资金方还可能会在离岸公司之上再设置控股公司，具体情况根据双方的信托协议，视实际需要而定。第二个层面的离岸公司，并非完全是壳公司，还包括万科收购的已持有内地项目的外资公司。通过海外两层架构，万科境内项目源源不断得到资金输血。
限于公开资料披露，我们仅以“成都李春城案”漩涡中心的万科子公司Dylan Company Limited（以下简称DCL）为例剖析中山万科2.0版。
据《新世纪周刊》报道，李春城案最终指向成都市远郊一处房地产项目，即万科五龙山项目。万科新都置业有限公司（下称新都万科）是万科五龙山的项目公司。
根据工商资料和万科官方公布的材料，李春城案发时，新都万科的股东构成如图4：万科置业（香港）注册成立DCL，成都万科和DCL分别系新都万科股东，新都万科全资拥有万科五龙山项目。中外合资企业新都万科是孙公司，一家境内生产车间。
仅仅从股权结构上看，这完全是中山万科模式。DCL的地位和功能和佳益（BVI）公司类似，新都万科和中山万科都是境内的项目公司。由此，我们不得不再次向9年前这一模式的设计者致敬。限于公开资料有限，我们无法知道DCL的股东构成和股权比例，也不知道成都万科和DCL在新都万科的持股比例。依据常识和行业内的通常操作手法，我们可以合理推测出，DCL是新都万科的资金提供方。
那么，中山万科模式中的两个关键点，离岸公司的外汇登记和境内资产置入离岸公司，在DCL上又是如何实现？
为了解开这个谜团，就需要将李春城案中的相关地产圈人士请出，并且需要再次疏理新都万科前世今生。
2008年9月，成都同泰股权比例为：马驰持股20％，王亮持股80％。
2008年11月，成都同泰股权比例发生调整：马驰持股20％，王亮持股55％，于宗靖持股25％。
2009年8月，马驰、于宗靖、王亮将名下所持股权转到洋浦同泰投资有限公司（下称洋浦同泰）。成都同泰股权比例发生调整：洋浦同泰持股99%，王亮仅持股1％。
2009年9月3日，成都万科以152 万元人民币现金收购成都同泰80%的股权。成都同泰的股权比例再次调整为：王亮持股0.2%，洋浦同泰持股19.8%，成都万科持股80%. 2009年9月中下旬，成都同泰的股权关系又一次发生调整，洋浦同泰持股20%，成都万科依旧持股80%.成都同泰的股权关系调整第一阶段到此结束，主要是李春城案中涉案人员的权益分配过程，4次股权调整，想必其中有很多有意思的故事发生。这并不是本文的关注重点。成都万科收购成都同泰80%股权时，成都同泰的净资产是993.25万元，成都万科仅仅出资152万元，溢价84.69%.成都万科无疑捡了个大便宜。